LBO : que faut-il savoir sur le Leveraged buy-out ?

Le LBO (Leveraged Buy-Out) est un montage financier qui permet de racheter une entreprise et de financer son emprunt grâce aux bénéfices dégagés par celle-ci. Il en existe plusieurs types. Legalstart fait le point sur le LBO.

Qu’est-ce qu’un LBO ?

Aussi appelé couramment rachat avec effet de levier, le Leveraged buy-out (LBO) est un montage financier qui permet de racheter une entreprise au travers d’une holding. Le rachat s’effectue en combinant des fonds propres et un emprunt, souvent important. La holding rembourse par la suite son emprunt à partir des bénéfices générés par l’entreprise. De fait, l’enjeu principal d’un LBO est d’identifier une situation qui assure de pouvoir rembourser l’endettement nécessaire au rachat.

Quels sont les principaux types de LBO ?

Il existe plusieurs formes de LBO différentes. Leur nom diffère selon la nature de l’acheteur. Les principaux types de LBO sont les suivants :

• Leveraged Management buy-out (LMBO) ;
• Leveraged Buy-In (LBI) ;
• Buy-In Management Buy-Out (BIMBO) ;
• Leveraged Build-Up (LBU);
• Leveraged Management Buy-In (LMBI) ;
• Owner Buy-Out (OBO).

Leveraged Management buy-out (LMBO)

Le Leveraged Management buy-out (LMBO) s’applique au rachat de l’entreprise par ses propres cadres dirigeants. Le cas échéant, des investisseurs peuvent se joindre à l’opération. 

Un LMBO intervient notamment lorsqu’une entreprise ne focalise plus autant ses actions sur une unité de production précise, ou bien lorsque le propriétaire ou l’associé majoritaire décide de prendre la retraite. L’entreprise propose alors son rachat par ses propres employés. 

Les nouveaux propriétaires connaissent déjà bien le fonctionnement de la société. De fait, ce modèle facilite une transition douce.

Leveraged Buy-In (LBI)

Le leveraged Buy-In (LBI) est un LBO mené par des investisseurs extérieurs à l’entreprise, en passant par une holding.

Buy-In Management Buy-Out (BIMBO)

Le Buy-In Management Buy-Out (BIMBO) désigne le rachat d’une entreprise par des cadres internes et par des investisseurs extérieurs. De fait, elle associe à la fois les avantages d’un rachat et d’une reprise. 

L’équipe de direction hybride se compose alors de :

• personnes internes maîtrisant bien le fonctionnement de l’entreprise, et s’assure de sa bonne continuité ;
• nouveaux dirigeants qui apportent de nouvelles méthodes d’organisation et une innovation au sein de l’entreprise.

Leveraged Build-Up (LBU)

Le Leveraged Build-Up (LBU) est un rachat d’entreprise par une autre société, en vue de fusionner à terme les structures. Elle intervient généralement dans le cadre où une entreprise cherche à améliorer sa position stratégique sur un secteur donné. 

Elle peut ainsi développer une synergie industrielle pour atteindre de nouveaux marchés ou rentabiliser des investissements, notamment en matière de recherche et de développement. De plus, l’entreprise peut optimiser certains départements, notamment celui des ressources humaines. Enfin, elle est en mesure de renégocier les prix auprès de ses fournisseurs.

Leveraged Management Buy-In (LMBI)

Le LMBI (Leverage Management Buy-In) désigne le rachat d’une société par des investisseurs extérieurs, qui incluent ensuite une nouvelle équipe de management. Elle se compose de dirigeants, du conseil d’administration, voire d’autres membres du personnel. 

Cette situation intervient notamment lorsqu’une entreprise est dans une situation critique, ou lorsque les propriétaires désirent prendre leur retraite. Comme les équipes de direction sont modifiées, la continuité de l’activité est plus délicate que dans le cadre d’une LMBO.

Owner Buy-Out (OBO)

L’Owner Buy-Out (OBO) désigne le rachat d’une entreprise par son propriétaire. En vendant à lui-même son entreprise, il transforme son patrimoine professionnel en patrimoine personnel. Cette situation lui permet de disposer de liquidités, de recevoir des revenus complémentaires lors de sa retraite, et de faciliter la transmission future de sa société à ses héritiers. Tout en restant actionnaire, le propriétaire peut inclure ses proches au sein de la holding et préparer progressivement sa succession.

Comment fonctionne un LBO ?

Ce montage financier repose en grande majorité sur le fait de souscrire un emprunt.

Le fonctionnement du LBO

Par définition simple, le but d’un LBO est de racheter une entreprise et de financer son remboursement à partir des bénéfices de celle-ci. Un LBO fonctionne comme une entreprise. Pour cela, il convient de construire une holding de reprise. Plusieurs formes juridiques sont possibles. 

Par la suite, la holding rachète l’entreprise, si possible dans son entièreté. D’ordre général, elle doit alors procéder à un apport d’au moins 25 %. Le solde est ensuite financé par une banque.

Le remboursement de l’achat s’effectue alors grâce au versement de dividendes, qu’ils soient réguliers ou exceptionnels. Cette opération est également appelée récupération de cash-flow. 

Avant de monter un LBO, il est donc nécessaire de s’assurer que l’entreprise cible est rentable, et que ses bénéfices pourront couvrir le remboursement.  

Les différents niveaux de dettes en LBO

Pour financer le rachat, la holding paye une partie du montant avec ses fonds propres (à hauteur de 30 à 50 % généralement) et le reste grâce à l’octroi d’un crédit bancaire. Il existe trois niveaux de dettes au sein d’un LBO, correspondant à des niveaux de risque différents :

• la dette classique ;
• la dette bullet ;
• la dette mezzanine.

La dette classique

Aussi appelée dette sénior, il s’agit de la dette la plus sécurisée. Elle est souscrite auprès d’un ou plusieurs établissements bancaires. Elle est remboursée dans un délai de 5 à 9 ans, selon les conditions établies dans le contrat de prêt. 

La holding est en mesure de rembourser progressivement le prêt. Celui-ci inclut deux clauses de remboursement :

• Une tranche amortissable. Elle est remboursée de façon progressive au travers des dividendes.
• Une tranche remboursable. Son montant est à régulariser au terme du prêt.

La dette dite “bullet”

Aussi appelée dette subordonnée ou remboursement de second lien, la dette bullet est remboursée en un seul versement à échéance du prêt. La durée de celui-ci varie de 7 à 10 ans. Ce prêt est remboursé en priorité. 

Cette dette est plus risquée que la première. En outre, ses intérêts sont plus élevés, car le risque d’impayé est plus grand.

La dette mezzanine

Il s’agit de la dette la plus risquée pour les prêteurs. Ce prêt complémentaire ne sera remboursé qu’une fois la dette senior honorée. Il est valable 8 à 10 ans. La dette mezzanine est couramment plus élevée qu’un prêt bancaire, à hauteur de 4 à 7 %.

Quels sont les avantages et les inconvénients d’un LBO ?

Un LBO présente à la fois des avantages et des inconvénients.

Les avantages du LBO

Le Leveraged buy-out possède plusieurs avantages :

• Un apport faible de l’acquéreur. En effet, la majorité du prix de rachat est financée par un emprunt bancaire. Le coût de ce dernier doit être inférieur au taux de rentabilité attendu, afin que l’opération soit rentable pour la holding.
• Des avantages fiscaux. Le levier fiscal est un réel atout de ce montage financier. Il permet de bénéficier d’une déduction fiscale et de régimes d’imposition spécifiques.
• Une plus-value potentielle importante. Lors de la sortie du LBO, les actionnaires fusionnent l’entreprise cible avec la holding. Ils peuvent ensuite faire entrer celle-ci à la Bourse ou la revendre.
• Plusieurs approches possibles. Selon la situation de l’entreprise, celle-ci peut être rachetée par des personnes internes ou externes à la structure. De fait, l’actuel propriétaire n’est pas tenu de la vendre auprès de ses concurrents. Il peut la faire perdurer grâce à ses cadres. Cette approche génère un engagement plus fort de la part des salariés et des équipes de management, qui ont parfois même la possibilité de prendre part au rachat.

Les inconvénients du LBO

Le LBO présente cependant des limites :

• Un accord obligatoire des banques. Ces dernières financent une majorité du rachat.
• Un remboursement obligatoire. Les bénéfices de l’entreprise servent à rembourser le prêt bancaire. Il est donc obligatoire d’utiliser les dividendes à cette fin. C’est pourquoi les investissements, les primes et les formations ne sont souvent pas des priorités.
• Une perte potentielle de compétitivité. Le financement se focalise souvent sur les activités les plus lucratives. Les autres pourront faire l’objet d’un rachat ultérieur.
• Une instabilité interne. Le changement de direction peut générer des difficultés dans la continuité de l’entreprise, et faire perdre le cas échéant une part de la clientèle. Il convient alors de bien réfléchir aux profils des nouveaux cadres.
• Une marge d'erreur très faible. L’investissement demeure risqué. Si l’entreprise cible ne génère pas de bénéfice, la holding ne peut pas rembourser son emprunt et ne bénéficiera d’aucun retour sur investissement. En cas d’incapacité de remboursement, l’entreprise cible risque la faillite.
• Des contraintes juridiques importantes. Pour analyser et s’assurer de la rentabilité potentielle du rachat, plusieurs opérations doivent être obligatoirement menées. Lors de l’étude du projet, il convient de réaliser un audit d’acquisition. Lors de la rédaction du contrat de vente, il est recommandé d’inclure une garantie de passif (pour limiter les risques liés à la cible). Enfin, les banques exigent une garantie d’endettement (l’établissement prêteur est en droit de saisir des parts en cas de non-remboursement).

Quels sont les effets leviers du LBO ?

Les effets de levier d’un LBO sont les suivants :

• levier financier ;
• levier fiscal ;
• levier juridique ;
• levier social.

L’effet de levier financier

Le levier financier du LBO correspond à la capacité de rembourser le prêt grâce à l’effet de levier. La holding doit pouvoir dégager des plus-values. Pour cela :

• L’entreprise cible doit pouvoir dégager des bénéfices.
• Le taux de retour sur investissement doit être plus important que celui de l’emprunt bancaire.

L’effet de levier fiscal

Ce montage financier permet de bénéficier de plusieurs avantages fiscaux :

• Une déduction fiscale des intérêts d’emprunt de la holding ;
• Le régime des sociétés mères-filles. Il s’applique dès que la part détenue par la holding excède 5 %. La distribution des dividendes s’effectue alors sans imposition entre la cible et la holding.
• Le régime d’intégration fiscale. Celui-ci est possible dans le cadre où la holding acquiert plus de 95 % des parts de l’entreprise cible. Les deux structures ne forment plus qu’un en matière de fiscalité. De fait, la distribution des dividendes n’est pas taxée. De même, il y a une déduction directe des intérêts d’emprunt et une imputation des déficits, entre autres avantages.

Le levier juridique

L’actionnaire majoritaire de la holding contrôle une entreprise cible alors même qu’il n’en possède qu’une partie non majoritaire. Ainsi, s’il possède 51 % de la holding, il dispose de 26 % des parts la société.

Le levier social

Au regard des contraintes financières du LBO, il est nécessaire de choisir avec soin les équipes qui reprennent la direction de l’entreprise cible. Les investisseurs évaluent ainsi leur profil, notamment en termes d’expérience, de compétences, de complémentarité et de motivation, pour s’assurer de la bonne gestion future de la société. Leur engagement est d’autant plus fort s’ils prennent part au financement de la holding.

Qui peut réaliser un LBO ?

La holding qui procède au montage financier peut être créée par un fonds de capital investissement (private equity), ou des salariés qui désirent reprendre leur entreprise sans posséder les fonds nécessaires à l’opération.

Comment mettre en place un LBO ?

La création d’un LBO s’effectue en plusieurs étapes :

• créer une holding ;
• souscrire un emprunt ;
• rembourser le prêt ;
• sortir du montage financier.

Créer une holding

La holding est une société qui détient des parts au sein d’une autre société et qui participe activement à sa gestion. C’est cette structure qui s’endette afin de racheter une société cible. 

La holding doit s’assurer que l’entreprise acquise sera rentable. Elle réalise pour cela un diagnostic de l’entreprise, puis un audit d’acquisition.

Souscrire un emprunt

Dans le cadre d’un rachat d’entreprise, la holding doit généralement mener un apport d’environ 25 %. La structure doit donc souscrire un prêt auprès d’établissements financiers. Ces derniers évaluent la faisabilité du projet. Une fois le financement validé, la holding peut racheter l’entreprise cible.

Le remboursement

Grâce aux bénéfices de l’entreprise, la holding se verse des dividendes qui servent à rembourser le prêt. On parle aussi de récupération de cash flow. Le remboursement s’effectue sur plusieurs années.

La sortie du LBO

La sortie du LBO s’effectue en tenant compte à la fois de nombreux paramètres, dont les caractéristiques de la société, l’environnement macro-économique et les conditions de marché. De façon générale, au terme du remboursement du prêt, l’entreprise fusionne avec la holding. Il est alors possible de l’introduire en bourse.

L’entreprise peut aussi être revendue. Le but de la holding est alors de générer une plus-value intéressante. Néanmoins, cette solution rencontre généralement une opposition de la part des cadres dirigeants, qui risquent de perdre leur indépendance.

FAQ

Quel est le rendement généralement espéré par un fonds de LBO ?

Généralement, le rendement espéré d’un LBO est de 20 %.

Pourquoi investir dans un LBO ?

Un LBO permet de racheter une entreprise en finançant le remboursement du prêt avec les bénéfices de la société. Ce système permet également de bénéficier d’avantages, notamment en matière de fiscalité.

LBO : quels enjeux pour les salariés ?

Un LBO permet aux salariés d’investir dans le rachat de l’entreprise. Ce système génère un engagement important de leur part dans le développement de la société. 

Principales sources législatives et réglementaires :

• article 220 nonies - Code général des impôts
• articles 199 terdecies-0 A à 199 terdecies-0 AB - Code général des impôts